提前5年投中全球最热靶点，这家投资机构越“冷门”越重仓

“相比以前，我们会更重仓单一项目，更聚焦，支持项目的金额也会更大。”

2023年，当全球生物医药环境整体低迷，更多投资人选择收手，不敢投的情况下，幂方健康基金新药创制与生物技术方向合伙人白旸的这番话有些与众不同。同样让幂方健康基金显得“独特”的，还有它在五年前就押注了时下最火的GLP-1靶点，彼时，那还是无人问津的领域。

11月初，这个当时颇为冷门的项目——诚益生物，与阿斯利康达成了最高达20亿美金的BD交易，受到业界瞩目。

这不禁让人好奇，幂方健康基金是如何早早挖掘出优质项目，又是为何敢在寒冬下选择重仓？

在接受医药魔方Invest专访时，白旸为我们道出了其中的奥秘。这家专注于生命健康领域早期投资的机构，在最初选择项目时就瞄准了“非共识”领域，并等待该“非共识”逐渐被业内接受，从而释放风险，兑现价值。

无论是2018年天使轮时投资诚益生物，还是在2018年天使轮投资押注赞荣医药，两家企业在今年拿下的与MNC的交易，无疑都是这一策略的最好注脚。

也因此，当幂方健康基金在新药创制与生物技术领域投资逻辑不断得到验证，白旸的信心愈发增加。即便产业身处寒冬，悲观情绪不断，他也游刃有余，表示投资早期项目的最好时机已经来临。

白旸，幂方健康基金合伙人，中科院上海药物研究所硕士。拥有十五年以上药物研发及生物医药风险投资经验，重点关注新药创制领域。

经典投资案例：诚益生物、凌科药业、赞荣医药、礼邦医药等十多家创新医药公司。

寻找非共识项目，等待价值兑现

2018年幂方健康基金投资诚益生物时，正是国内PD-1靶点最火的时候。

彼时，众多玩家都涌进了这个百亿美金市场。在当时的投资人眼里，PD-1是没有太多风险的投资项目。当各方热钱涌进该赛道，幂方健康基金却避开了喧嚣，在其他相对“冷门”的领域寻找日后有望长成大树的苗子。

那一年，诚益生物走到了幂方健康基金眼前。在白旸眼中，这是一个看似风险巨大，却很符合幂方健康基金自身策略的项目。“虽说GLP-1靶点在2005年就已经成药，但因为诚益生物瞄准的是小分子药物，所以当时看风险巨大，很少有机构会真的敢去投这一类。”

“诚益生物当时的想法是要把分子量比较大的多肽转换成一个分子量小的小分子，在达到药效的同时又要保证在安全性可控的范围内有成药的机会。所以我们冒的风险就是怎么把这个高标准的分子找出来。”白旸说道。

换言之，“项目必须有差异化竞争优势。”白旸进一步分析，“可能在我们投的时候，这些项目在投资圈里还没有形成共识，竞争对手较少。我会更愿意去投这些非共识，将来有巨大回报潜力的项目，因为首先可以以一个较低的价格进场，然后随着业内对该领域的共识逐渐提高，有两三家机构有共识就行了，这样项目就能融到下一轮。这个领域的价值是会随着共识逐步提高得到兑现的，诚益生物就是一个例子。”

除此之外，在现有共识里寻找“非共识”，也是白旸所恪守的早期投资逻辑。2018年，幂方健康基金投资了抗肿瘤药物公司赞荣医药，其旗下明星产品之一是靶向HER2的药物ZN-A-1041。然而，当时这个靶点已经非常拥挤。

医药魔方MedAlpha创新药全球投融资数据库显示，靶向HER2的项目数无论是在海内外，都已经超越PD-1，高居榜首。而以ZN-A-1041所在的HER2 TKI领域为例，目前上市的产品便已多达四款，看似竞争十分激烈。

但ZN-A-1041的创新性获得了MNC的青睐。今年5月份，罗氏就引进ZN-A-1041的全球权益与赞荣医药达成了协议。

根据协议，罗氏将获得ZN-A-1041在全球的进一步开发、生产和商业化权利。为此，罗氏将向赞荣医药支付7000万美金首付款和近期里程碑付款，另外高达6.1亿美元的开发和商业化里程碑付款，以及未来基于全球年度销售净额的梯度分成。

数据来源：医药魔方MedAlpha创新药全球投融资数据库

“我们为什么还要去投一个外人看起来非常拥挤的靶点？是因为赞荣医药要解决的是乳腺癌脑转移的问题，眼下没有任何一个药可以做到。”白旸称，“如果这些都分析清楚了，就会发现这绝对是一个蓝海领域，也没有人跟你竞争，如果这个药能覆盖对应的患者，那就是非常好的早期项目。”

在白旸看来，罗氏是公认的在HER2靶点以及乳腺癌领域颇有建树的药企，赞荣医药能够达成交易，离不开其在开发策略上的另辟蹊径。

不过，机遇也伴随着挑战，由于早期项目风险更高且具备更多不确定性，白旸在每次入局前都会做大量的调研和论证工作。在此过程中，他对于项目有着高标准要求，其中两个关键要素，一是“要考虑产品的市场有多大，天花板又有多高。这非常重要。”

“拿诚益生物来说，它除了布局GLP-1药物管线，还瞄准NASH领域开发了两款产品管线，如今已到临床阶段。”白旸说，“NASH药物瞄准的同样是慢病，也是千亿美金级的市场。全球可能马上也有第一个药物获批了，市场前景会很乐观。”

二是“项目必须要有国际化机会的高标准”。当2023年国产创新药纷纷BD，走向海外市场，白旸早在数年前投资时便已提前布局。今年，除诚益生物之外，赞荣医药的项目也已实现出海。

“我们很少投资热门的靶点。更倾向于寻找有迭代机会的项目，即开发下一代药物的机会，以及针对上一代药物耐药以后的新机会。另外是颠覆式创新，比如创新的平台技术，并且该技术在投资人中关注度不高。”白旸如此说道。

减少肿瘤领域投资，偏好慢病项目

而从疾病领域来看，眼下慢病领域层出不穷的BD和收购交易，已经佐证了白旸的看法，他表示接下来会减少在肿瘤领域的布局，将更多资金投入到慢病领域。

过去数年，肿瘤领域在全球的火热有目共睹，也带来了很大程度的内卷。但白旸对此是颇为谨慎和冷静的，“从大数据来看，肿瘤的成药比例其实并不高，其市场规模也小于坐拥千亿美金的慢病市场。”

在诸多慢病中，白旸更偏好自身免疫疾病和中枢神经系统疾病。这些领域巨大的风险和未被满足的临床需求，恰好契合他的投资逻辑。

“CNS领域在中国的发展尚属早期，因为门槛太高，真正特别强的团队其实不多，关注度也不高。”他说，“但今天来看，艾伯维斥资87亿美金收购CNS公司、辉瑞116亿收购治疗偏头痛药物，都足以证明这些领域的价值。”

2020年下半年，幂方健康基金参与了礼邦医药的A+轮融资，这家布局肾病领域的Biotech刚在今年上半年完成近2亿元的Pre-C轮融资。

“大家都在布局肿瘤时，我们已经开始布局代谢疾病等慢病领域。到今年，像CNS的关注度也已经有所提升。”他笑谈如今关于CNS领域的投资会议都可以开一天甚至两天，观众人数暴涨。这在以前是无法想象的。

医药魔方MedAlpha创新药全球投融资数据库显示，中国在肿瘤领域的投融资总额已出现锐减，截至12月18日，该领域融资金额为17.15亿美金，与其他领域的差距正在逐步缩小。心脑血管领域的投融资则以9.71亿美金的总额超过了2022年。

数据来源：医药魔方MedAlpha创新药全球投融资数据库

“从投资角度看，现在其实已经百花齐放。肿瘤之外，大家也在关注其他临床需求，有些机构已经出手。所以我们接下来也会逐渐提高在慢病领域的投入比例。”白旸说道，“一旦筛选到好项目，我们会给它3到5年时间，去完成我们当时想要的药物或者分子。”

而这也正是早期投资跟中后期投资的差异。作为早期投资人，白旸更关注的是未来5年到10年的事情，思考未来的行业格局，而并非只是看到当下。

他特别强调，如果更早地发现了机会，就要快速出手。“要想取得成功，就必须先人一步，也就是在项目方数据还没披露之前就提前跟踪，抢占先机。”这也是幂方健康基金能够在垂直细分领域获得可观回报的原因之一。

资本寒冬，选择重仓出击

对诚益生物、赞荣医药等的判断和抢先入手，让幂方健康基金在2023年收获了不小的回报。

当诸多项目的表现都在不断验证幂方健康基金的早期投资逻辑时，白旸表示接下来对于看好的项目会愈发大胆出手，投入更多资金。这在如今的产业寒冬里，显得尤为“另类”。

过去三年，疫情推高了本该回落的生物医药市场，很多公司估值水涨船高。白旸强调，这一波泡沫还是比较大的，需要花非常长的时间去消化，短期内已经不可能再涨一次。

他进一步解释：“美国的XBI指数是最能体现Biotech发展状态的一个指数，它从2021年2月的最高点花了大概十五个月左右见底，然后又花了十九个月时间在盘整，一直到现在，都未能见到特别明显的大幅反弹。”

在这波下行周期中，美国的利率是白旸眼中影响最大的因素。“资金成本的高低直接决定了大家对高科技股的拥抱程度。”他的观察是过去利率水平比较低时，热钱很多，导致大家都涌向了高科技股，当美联储不断加息抬高了资金成本，情况自然也就反转了。

“而由于中国市场与美国周期息息相关，港股18A从2021年下半年往下走，慢了小半年时间，所以我们还需要时间等待市场转暖。”

身处寒冬，对于投资机构而言，当这些中后期项目估值高企导致下手困难，它们也不得不调整策略，开始往更早期去。

对此，白旸认为这无可厚非，只有适应市场才能生存下来。“回到幂方健康基金本身，因为我们自己找到了一个还在不断验证但已有积极成果的策略，所以我们希望能在此时更加深入地打磨该策略，从而能够投到更好的项目，更聚焦，能够重仓投到创造巨大回报的项目上。”

这是幂方健康基金当下选择的发展方式。随着信心不断增加，白旸相信随着项目的价值不断兑现，带来的回报也会更可观。

过去一年，资本的波动已经极大影响了Biotech的生存状况。白旸感受颇深的是：“行业表现比较好的公司，虽然每一轮估值可能有波动，但依旧能持续拿到钱。原先竞争力不强或是同质化比较严重，亦或是上一轮估值比较高的公司，现在则是处于比较尴尬的状态。这些公司仍需要时间去消化。”

2023年年末，已有外媒传出美联储转向考虑降息，但何时降息的时间节点尚不明确。眼下，有关市场出现回暖迹象的声音不绝于耳。白旸同样有此看法，只是他感觉长线的资金都还没大规模出手，比如美国的一些养老基金、捐赠基金等机构投资人。而它们的表现恰恰对国内整个生态都有影响。

在他看来，判断市场回暖的指标其实很简单，“第一线性指标看资金面和二级市场的表现。如果二级市场的生物医药回暖，那小半年的时间就会传导到一级市场，然后才有资金逐渐回流。”

不过，纵使外部环境变化纷繁复杂，凭借不断适应市场变化的生存法则，白旸认为无论是投资机构还是已投企业，是可以更加从容和沉着的应对。他提到今年幂方健康基金也在加大投后服务赋能。

“今年国资入场和BD出海，都是融资渠道方面的新变化，幂方健康基金正在做的投后服务包括帮企业与国资联络，满足企业的融资需求。因为在早期项目上，国资会比较看重招商和培育。另外是帮企业寻找合适的合作伙伴，赋能BD交易等。”

大体量BD交易会越来越多

2023年下半年，国产创新药大体量的BD交易已经频繁涌现。就在本月，百利天恒与BMS最高可达84亿美金的BD金额直接刷新了国产创新药BD出海的新纪录。同样，诚益生物与阿斯利康高达20亿美金的交易，也是中国GLP-1领域至今最大的一笔交易。

如今再回顾起这笔交易，白旸表示并不意外。他坦言在五年前投资诚益生物时，就对其未来与MNC合作的发展路径有了预期。不过，他也不否认诚益生物的大额BD交易脱离不开当下整体的产业环境热度。

近两年，来自资金方面的压力，迫使Biotech不得不做出改变，BD就是它们选中的生存策略之一。放在大量热钱涌入的两三年前，很少企业会有如此想法。

只是现在，Biotech梦想自己成为pharma的路变得愈发艰难。虽然在白旸看来，相对其他成熟市场，中国诞生pharma的概率更大一些，但放眼美国，MNC也仅有几十家。加之眼下的市场环境，成为pharma的机会其实并不多。

“绝大多数公司最终的宿命可能还是要做自己最擅长的事情，被收购也是很好的退出路径。”他如此说道。

基于上述逻辑，诚益生物的项目还在做早期临床时，公司董事会就已为其规划了未来要与MNC合作。“Biotech要想跟制药巨头PK，是很难的。”只不过，BD发生的速度比白旸预想的来得更快。

“小分子GLP-1受体激动剂ECC5004还在临床1期，就有MNC愿意跟诚益生物合作了。”在白旸看来，这很大程度上归功于中国日益增强的创新水平。

“国产创新药经过5-8年的发展，少数头部Biotech的实力其实已是国际前沿水平。诚益生物专注的GLP-1又正是当下最热门的靶点，所以无论交易总额还是首付款，都在国内首屈一指。”

对于这一波BD浪潮，白旸是坚定看好的。他表示当初热钱催生的上千家Biotech，其实为当下BD出海浪潮的发生都做好了铺垫。

“中国的ADC项目走在了前头，与海外MNC达成了不少的交易。”白旸说，“现在很多海外药企来中国‘扫货’，就是因为中国的ADC项目最多，跟进速度也最快。中国这片土地上超百家ADC相关的公司，促成了如今大量的BD出海交易。这是其中一个典型。”

而“放眼未来5年到10年，像诚益生物这种体量的交易肯定还会有。BD的趋势已经不会掉头了。”他如此说道。

如果再往前看，他表示明年整体的产业环境应该比今年更好，且随着交易越来越多，当Biotech资金愈发充足时，以后它们可能会在临床2期或3期做完再去BD，不必像现在项目还处于早期临床时就去交易。“到那时，交易体量就不是现在的量级了。这是国际惯例，我们也只有融入，才能获取更大的回报。”

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